（本文作者为粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒）
总体来看，当前经济处于V型反弹的初始阶段，8月是全年经济的底部，9月是筑底企稳的起点，10月和11月延续回升向好态势。
但也要正视当前及明年经济面临的内需不足和外部冲击，要继续观察政策推动的经济回升、资本市场和房地产市场回暖能否持续。当前中国经济短期筑底回稳的基础仍需进一步夯实，10万亿资金化债激发了地方政府积极性，但特朗普上台对中国经济和政策产生压力，这需要财政、货币、房地产等宏观政策进一步发力，增强和巩固经济回升向好势头。
一、11月经济回升向好的两大主线：“两重”“两新”政策持续生效、房地产市场止跌回稳
1、宏观政策持续发力，带动相关消费、投资回暖
一是消费品以旧换新政策带动下，耐用品消费继续保持较快增长。9-11月汽车和家具零售额同比逐月回升，家电音像零售额同比持续保持20%以上的高增。
二是大规模设备更新政策发力显效，制造业投资高增，装备制造业生产加快。1-11月设备工器具购置投资累计同比15.8%，制造业投资累计同比高达9.3%，11月装备制造业增加值同比增长7.6%，对规模以上工业增加值增长的贡献率接近50%。
三是“两重”建设和地方化债政策支持下，中央基建延续高增，地方基建降幅收窄。1-11月水利和铁路投资累计同比分别高达40.9%和15%，公共设施和道路投资累计同比分别回升至-2.9%和-1.9%。
2、稳地产政策持续加码，房地产市场止跌回稳初见成效
其一，11月房地产销售同比由负转正，并带动建筑装潢材料零售额同比回正。11月房地产销售面积和销售额同比在10月好转的基础上进一步改善，分别由-1.6%和-1%升至3.2%和1%，自2023年“小阳春”以来首次正增长。
其二，一线城市二手房价环比继续正增长，全国新房价格同比降幅收窄。11月一线城市二手住宅价格环比上涨0.4%，在连续12个月下跌后连续2个月上涨；新房方面，全国房价同比降幅首次收窄，由-6.2%回升至-6.1%。
其三，市场预期持续改善。11月70个大中城市部分房地产开发企业和中介机构中，预期未来半年新建商品住宅和二手住宅销售价格保持稳定或上涨的受访从业人员占比分别为68.5%和57.1%。
二、如何理解11月社零消费和固定资产投资增速回落？
11月经济总体延续回升向好态势，但有两个指标意外回落：一是社会消费品零售总额同比增长3%，低于前值的4.8%和市场预期的5.3%；二是固定资产投资完成额累计同比为3.3%，低于前值和市场预期的3.4%。
1、消费持续回暖，11月同比回落主因“双十一”促销提前
11月社零消费主要受商品零售拖累，而商品零售又受制于电商销售下滑，背后是今年“双十一”促销活动提前，10月数据冲高、11月数据回落。9-11月实物商品网上零售额同比分别为6.4%、11.3%和-2.7%，受此影响，商品零售同比分别为3.3%、5%和3.8%，社零消费同比分别为3.2%、4.8%和3%。
11月社零消费表现并不弱，一是10-11月社零消费的合并同比增速为3.9%，高于9月的3.2%；二是消费品以旧换新政策支持下，汽车、家电、家具等耐用品消费仍持续回暖或保持高增；三是11月餐饮收入同比增长4%，较上月加快0.8个百分点。
2、固定资产投资增速回落，受房地产投资仍较低迷拖累
房地产投资是总体投资的主要拖累项。1-11月房地产投资累计同比为-10.4%，低于前值的-10.3%和市场预期的-10.2%，制造业投资和广义基建投资与1-10月持平或略有加快，累计同比分别为9.3%和9.4%。
房地产投资仍较低迷，受制于供求关系有待进一步改善。926政治局会议明确提出“对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量”，同时房企期房现房库存较高，流动性压力较大，拿地和新开工较为审慎。
三、宏观政策将更加积极有为，全方位扩大内需稳增长
当前和明年宏观经济面临内部总需求不足和外部美国对华加征关税等压力，中央经济工作会议对2025年宏观政策的定调是“更加积极有为”，财政政策从“积极”到“更加积极”，货币政策从“稳健”到“适度宽松”，从“着力扩大国内需求”到“全方位扩大国内需求”。
只要实施更大力度的财政、货币等政策并确保政策同向发力，推动一系列制约发展的制度改革取得突破，中国经济明年实现5%左右的增速仍是大概率事件。
风险提示：外部冲击超预期、稳增长政策和效果超预期
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